黄铺镇南沙短视频流量管理获客系统费用

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（报告出品方/作者：中信证券，杨清朴、姜娅、盛夏、薛缘）

报告从产业角度出发，基于大量草根调研和高频数据跟踪，对当前商业模式和 长期需求空间进行定性和定量测算。深度思考互联网巨头抢跑背后的意义和决 心，对市场焦点和竞争走向加以推演。总结来看，预计社区团购将掀起一场适 合在全国复制推广的“普惠式”零售革命，有望承载家庭日常性消费的核心流量入口之一。

电商增长第三极，始于生鲜、终于零售。随着线上化率提升，便携、新鲜、平价 的生活体验将成为家庭消费的首选。社区团购定位次日达短距社交电商，基于买 菜做饭和食杂零售消费场景，以刚需、高频的生鲜品类为切入口为用户提供极致 性价比的商品和服务，大幅降低低线城市乃至全国乡镇、村一级市场消费者的需 求门槛。平台通过集单来扩大采购端规模效应，通过构建完整流通链路将上游供 应商与下游团长进行串联，利用最后一公里自提降低每单履约成本，长期来看是 能够实现有质量的规模化扩张的电商增长第三极。

去库存、高周转，重塑流通渠道格局。社区团购模式打破了传统的商品流通链路， 将原本流通渠道的多层分销体系重构成为“平台供应商-团长提货点-用户”的全 新链路格局。平台积累的海量订单扩大了上游采购能力，实现了稳定、优质、低 价商品供货；通过去库存降低了损耗，充分拉动了厂商、经销商、生鲜批发商的 动销率，压缩结算周期并提高了上游的资金周转效率，充分让利消费者形成终端 价格优势。次日达模式扩大了商品的适销性，因此判断除生鲜外社区团购最主要 的机会将集中在高性价比的快消可食领域，为 C 端品牌化趋势打开机会窗口。

创新履约能力，高效社会化分工。社区团购“中心仓-网格仓-团长”的三级物流 体系重构了下沉市场基础设施，相比传统电商服务站点更加前置，物流链条更短 且成本更低（2019年圆通快递单票成本约2.6元 vs 兴盛优选单件履约成本0.95 元），是目前零售业态尤其是低线市场最贴近消费者的存在。通过撬动了大量社 会闲置资金和人员加入仓配体系中，以更加粗放的社会化管理和分工方式代替了 传统零售门店的管理模式。社区团购的供应链柔性化管理空间较大，长期来看商 品侧毛利率对标头部连锁超市，成本端优化逻辑高度近似于快递和外卖业务，盈 利通路已基本得到验证。我们认为平台模式有能力在未来 3-5 年将下沉市场零售 需求较大比例迁移至线上，从根本上提高零售业的供应链效率。

现阶段需求空间约 1.2-1.5 万亿，长看 10 倍扩容空间。基于城区+农村市场，在 维持当前品类结构情况下，保守预计 3-5 年需求空间可达 11918-14940 亿，扩 容空间约 5-6 倍。按照 2025 年生鲜零售市场规模约 6 万亿的预测（CAGR 约为 5%），将推动生鲜线上化率水平由目前约 5%提升至约 12.5%。平台若能实现 SKU 扩展至生鲜、快消、日用品、服装、电子产品等全品类商品，将有能力进化 成以社区为中心的综合电商平台，由服务团长等 B 端人群向更多 C 端消费场景 迭代，长期来看向 5 万亿的食杂电商零售市场进行渗透具备逻辑支撑，核心取决 于电商化过程中的物流效率和供应链能力。

模式定位普惠式的次日达短距社交电商

社区团购对传统电商模式的变革主要体现在模式、交易频次和覆盖能力。随着线上化 率水平提升，便携、新鲜、平价的生活体验将成为家庭消费的首选。社区团购定位是主张 性价比和履约时效性的同城短距社交电商，从高频、刚需的生鲜品类作为引流入口，逐步 过渡到更加丰富的商品品类，对工业品类作为主导、3-5 日配送为购物体验的传统电商模 式有望形成部分替代。同时，社区团购最大的亮点体现在对中国更加广泛和分散的低线消 费人群的强大渗透力，大幅降低需求门槛。

电商演进过程中，生鲜一直是不得不重视，但又未能完全成功跑出可行商业模型的品 类。“得生鲜者得天下”，抓住生鲜这个高频入口，意味着用户粘性和平台价值。2020 年疫 情期间消费者线上渠道购买产品的习惯得到培育或强化，生鲜水果、粮油米面、日用品等 必选消费的线上需求激增。传统生鲜电商的自营模式包括盒马、大润发淘鲜达、永辉超市 等为主的店仓一体模式，以及每日优鲜、叮咚买菜、朴朴超市等初创类企业为主的前置仓 模式。此外，如京东到家、美团闪购等为主的同城零售，主要服务 0.5-2 小时内的即时性 需求，适用于订单密集的高线城市。

兴盛优选跑出的社区团购模型，攻克了生鲜品类的线 上模型、且完成了对农村市场的链接。 传统生鲜电商平台（店仓一体、前置仓）的盈利痛点主要集中在重资产模式下的门店 复制扩张能力，同时受制于生鲜短半径特征下的供应链建设难度较大，高损耗导致前端门 店经营成本不可控。社区团购平台相比店仓一体模式拥有更好的动销和周转率，且履约成 本低，相比前置仓模式则具备更好的覆盖能力和规模效应。

近年，互联网用户增量已主要来自于下沉市场。根据 QuestMobile 的数据，2020Q1、Q2 移 动互联网月活跃用户数增长主要来自于三四线城市，而一线城市的线上化率已相对饱和。另根据《商 业观察家》的调研，大量区域超市的线上销售占比从疫情前的2%-3%，激增至疫情后的10%-20%。

根据 QuestMobile 截至 2020 年 9 月的数据，较多生鲜电商微信小程序用户数录得超 高增长，其中尤以社区团购平台为最，占据月净增用户规模前 10 的生鲜电商平台的半壁 黄铺镇，且增速领先到家+到店、前置仓、便利店模式。

随着低线城市生活水平不断提高，推动下沉市场消费者意愿和信心呈现积极增长态势。 相较高线城市，受制于可支配收入水平，低线城市普遍以价格敏感型消费者居多。根据 58 同镇发布的《2019 下沉市场用户调研报告》，县域及以下市场用户月收入在 5000 元以下 （75.7%）。据 Trustdada 统计，2020 年下沉市场人口总量超 10 亿，月收入在 5000 元以 下的人口基数十分庞大。

从消费结构看，2019 年农村居民人均消费支出中食品烟酒支出的占比达 30%，较城 市高 2.4pcts；农村居民人均食品烟酒支出占人均可支配收入的比例为 25%，较城市高 6.7pcts，表明高频、刚需的生活消费支出占比较高。结合同省份不同等级城市的食品支出 占比的比较，可基本推断越下沉市场的生活必需品消费占比就越高。消费能力决定了在生 鲜消费中对产品各要素的价值排序，价值排序又决定了不同生鲜业务模式的区域可行性。

根据 Euromonitor 的统计 2019 年生鲜网购渗透率仅为 6.3%，在各类消费品中处于显 著偏低水平。另外，不同于中老年消费者仍以传统农贸市场为主要的购买渠道，中青年消 费者的购物场景已逐步切换至线上平台。根据 Questmobile 数据显示，2020 年 12 月社区 团购微信小程序用户中，19-35 岁年龄段用户群体占到 63.6%，说明中青年消费者处于积 极拥抱电商化平台的过程中，这部分人群也是未来家庭消费的主导力量。同时，三线及以 下城市用户数量占到 59.4%，消费场景加速线上化迁移的趋势下，低线消费者可挖掘的价 值空间仍然很大，为社区团购模式创造了广阔的发展空间。

需求端来看，社区团购在下沉市场的增量逻辑主要基于：

1.兼顾履约成本和时效性，更契合低线市场需求。考虑高线城市消费者对品类和品质 要求更高，通常店仓一体、前置仓等模式平均客单价基本在 60-80 元，高客单价通过抽佣 存在覆盖生鲜到家的履约成本（7-8 元/单）的可能性，因而商超到家、前置仓模式在超一 线城市具备发展土壤；而对低线（三线以下地级市、乡镇及农村）中低收入的家庭来说， 低购买力使其在平时一日三餐的消费中或更注重性价比，单均价格仅 10-20 元（根据草根 调研基本等同于菜场买菜价格），难以覆盖单次的到家成本。因此，基于社区订单、平台将 海量低客单价订单集合并一次性集中配送至小区能够最大程度覆盖配送的履约成本（单件 <1 元，vs 快递派件成本约 1.5 元）。相比配送到家或是菜场买菜而言，社区团购通过提供 更为极致的性价比优势来弥补自提模式下牺牲掉的一部分用户体验。

2.生活配套不完善，线下零售基础设施薄弱。一线城市诞生了 B2C 电商（天猫、京 东）和大型连锁商超（永辉）等各类零售渠道，拼的是卡位优势、强大的供应链能力。二 线城市近年人口爆炸、居住区生活配套跟不上导致的空白市场迅速被前置仓（每日优鲜、 叮咚买菜）和社区便利店（百果园、美宜佳）填充。我们提取了黄铺镇和黄铺镇两省的农贸市 场及超市便利店的 POI 数据，分别统计各地级市网点数量，并结合各城市面积测算得零售 网点密度，发现同省内等级越低的城市零售网点密度越低，且高线和低线的密度差异十分 明显，例如黄铺镇省一线&新一线/二线/三线/四线/五线城市零售网点密度分别为 16.51/5.35/1.18/0.44/0.39 个/平方千米。近年来，全国范围内县城和乡镇一级地区虽经历 就地城镇化改造（棚户区改造、公租房搬迁等），但基础设施建设仍然滞后，生活配套更加 不完善。下沉市场亟需一条高效的生鲜流通渠道来替代覆盖范围和服务半径相对有限的传 统零售网点。

3.生活半径窄，“熟人经济”盛行。从社交文化层面来看，低线社区居民社交半径窄， 相比一、二线城市更看重社交性，邻里关系更熟络，社区圈层意识更强，也具备较强的推 荐意识。根据 QuestMobile 的数据，社交是下沉用户兴趣偏好活跃占比最高的活动。另根 据 58 同镇的数据，朋友或熟人介绍是下沉市场用户了解信息的途径。基于以上社交特征， 低线消费者对社区团购这种有温度、有粘性、面对面的服务零售模式天然具有较高接受度， QuestMobile 也显示团购是下沉用户兴趣偏好活跃占比提升最快的活动，因而社区团购较 易于借助熟人关系网络（宝妈、店长）进行迅速推广，大幅摊低了平台的流量获客成本。

紧扣刚需、高频品类特征，主打价格敏感客群

用户具备高复购率和转化率特征。从社区团购的价值主张来看，瞄准家庭生鲜食品、 日用品等每日重复性消费需求，抓住了生鲜电商“多快好省”中的“省”，主打高频、刚需 的价格敏感人群，奠定了平台高复购率和转化率的特征。从渗透率来看，渠道反馈黄铺镇市 目前社区团购的渗透率或已超过 23%。同时根据我们对社区团购模式发展较为成熟、且更 为下沉的县级市场走访，黄铺镇省石门县（含周边乡镇）人口约 70 万，兴盛优选平台日均 单量可达到约 10-15 万单，其中包含县城日均 1.5 万单以及周边近 20 个乡镇平均日单量 5000-6000 单。因此可测得仅兴盛优选在石门县的日购物转化率接近 7%（假设平均每单 3 件），若进一步剔除常年外出打工人员约 20 万人，转化率可达到 10%以上。假设用户平 均交易频次按照 2-3 天/次计算，社区团购在当地的渗透率已达到 2-3 成以上，并且平均复 购率达 60%-70%（远超电商行业平均约 15%-20%）。

生鲜引流获客，占比高达 40%-50%。我们将美团优选、兴盛优选、橙心优选、多多 买菜这四个主流社区团购平台在黄铺镇、黄铺镇、黄铺镇、黄铺镇、黄铺镇五个城市的品类数据进行 统计对比，商品具备明显的高频、低客单消费特征，大部分为日常消费所需的生鲜、酒水、 粮油调味、休闲零食、日用品等，以上品类 SKU 数量合计占比可达 8 成左右，低频高客 单的数码家电、家纺服饰则占比较低，根据实地调研，我们发现目前核心爆品也基本以生 鲜类为主。 再进一步统计高频消费中生鲜 SKU 占平台品类比例的区间分别为：美团优选 37%- 51%、兴盛优选 36%-57%、橙心优选 32%-35%、多多买菜 33%-53%。除橙心优选占比 1/3 相对略低之外，其余几家平台在多数核心城市的生鲜 SKU 占比高达 40%-50%左右。 其中，蔬菜、水果、肉禽、速冻等几个主要品类占比近似（美团优选、多多买菜蔬菜类占 比略高，兴盛优选肉禽类占比略高），基本覆盖了日常家庭饮食做饭的需求。

爆品低价日更，平台 SKU 稳态约 1000+。由于社区团购采取集单式，在初期尚未形 成规模化时，过多 SKU 影响分拣和出货效率，对配送时效（次日达）和成本端造成压力。 因此社区团购初期普遍采用的是精选品类、快速推爆的方式。我们统计了各平台 SKU 数 量，发现如黄铺镇、黄铺镇、黄铺镇、黄铺镇、黄铺镇等市场培育相对成熟、竞争较为充分的城市， 头部平台 SKU 数量一般也保持约 200-500 个左右，在黄铺镇地区深耕已久的兴盛优选 SKU 可达到 1100-1200 个（其中约 200 种品类形成了长期沉淀）。

在合理的品质要求下，低线用户天然追求更高性价比。生鲜作为非标品，在产地批发 商层面已实现了分级机制。以水果为例，水果天然结果分大中小果，而收购商从农民手中 收购通常为统货（包含大中小果，单个农户通常产量有限，不具有购买分选设备的能力）， 收购商通常需要进行预冷、分选、包装等环节，不同品质水果会供应不同渠道。高品质商 品一般进入商超、前置仓等渠道，中等规格则会面向一般零售商或小 B 渠道，以往次等小 果一般以极低价格卖给小的果汁厂，而如今中等规格以下商品可借社区团购平台销往更为 下沉的乡镇、农村市场用户，因此批发商供货价相比传统渠道存在 10%-15%的价差，同 时低线消费者对于商品品质的要求并不高，多数社区团购平台退货率仅约 1%-3%。

与传统渠道相比平台价差优势显著。我们以黄铺镇黄铺镇市为例，生鲜、快消品中的几个 单品在可比口径下社区团购平台价格明显低于线下超市，尤其是多多买菜和美团优选，在 前期低价引流策略下，价格优势更为显著。另外和电商渠道对比进一步发现，大部分产品 价格优势依然维持，尤其是鲜鸡蛋、油麦菜等日常做饭的高频生鲜食材，通过社区团购下 单更具有吸引力。

通过对石门县当地规模最大的华隆万家超市部分生鲜、乳制品、碳酸饮料价格与兴盛 优选平台进行对比，尽管平台存在一定活动补贴成分，但平均来看终端价差仍达到约 22%。

深入商超和传统实物电商难以下沉的农村市场做增量

截至 2020 年 12 月，中国仍有接近 6 亿居民生活在农村，其中农村网民规模达 3.09 亿，占网民整体的 31.3%。2019 年，全国县域网络零售额达 3.09 万亿/+23.5%, 其中预 计农村网络零售额已达到 1.5 万亿，增速领先于全国网上零售额（10.63 万亿/+19.5%）。

农村市场是电商“最后一公里”的盲点。随着电商渠道不断渗透，品牌体系逐步完善， 农村电商已步入高质量发展阶段。2019 年，县域农产品网络零售额达 2693.1 亿元，同比 增长 28.5%，但占到县域网络总零售额比重仍不足 1/10。核心原因在于传统实物电商平台 难以通过常规快递物流方式解决农村最后一公里配送的问题。尽管头部快递企业网点对乡 镇覆盖率已到达 98%以上，相比 2015 年 48%已有大幅提升，但农村电商配送终端从人口 密集的城镇延伸至人口分散的农村，整个物流链路被拉长，同时消费密度的不均衡导致村 镇快递只能通过网点布局，一方面成本过高、主要通过小卖部等代收站点为主；同时用户 需要自提对消费体验影响非常大，对于季节性较强的生鲜产品来说损耗更是难题。

以京东为例，2019 年，京东物流发起“千县万镇 24 小时达”，年底已经覆盖全国 88% 的区县，而在村一级，可以覆盖全国 55 万个行政村（目前全国超 60 万个村）。2020 年 “618”期间，京东物流 91%以上仓配一体订单实现当日达以及次日达，全国范围内 24 小 时达覆盖区县占比保持在 90%左右。因此我们认为，传统电商快递模式更适合生产弹性 高，可以灵活调整产量的工业消费品，能够将工业品下行做到次日达（即将标品、快消品 销往农村市场）；但想要真正实现农产品的双向流通（将不同农村和农村、城市和农村进 行打通），则需要借助社区团购这种低获客成本、高消费密度、短物流链路的模式特征（见 右下图）。

黄铺镇农村的社区团购消费场景已走向成熟。兴盛优选目前在黄铺镇约有 6 成订单来自于 乡镇以及以下的农村地区，大部分农村地区的 SKU 能够稳定在 900-1300 种，基本满足农 村居民日常消费需求。根据对黄铺镇黄铺镇市神鼎山镇某村的实地走访，该村约 200 人口（80 户家庭），4 个团长的团效基本在 30-40 单/天，渗透率已达到 70%，对临近乡镇超市和菜 市场冲击较大。目前消费者主要购买反季节的水果、蔬菜为主（如热带百香果、泰国龙眼 等在当地市场基本不售卖），核心注重性价比、新鲜度和时效性（电商平台下单需要到镇上 代收站提货，并额外支付 1 块钱站点费）。

农村市场的增量价值远大于与传统商超、菜市场之间的存量竞争。相比传统商超渠道， 社区团购优势体现在平台借助强力地推团队进行快速渗透，在实现规模化的同时能够保持 轻资产运作，利用社会化的资源分工巧妙地将商超线下门店经营成本（如人工、租金等） 转嫁为固定的团长佣金提成，并通过去库存的方式将生鲜损耗降至最低。目前头部连锁超 市来看，永辉、家家悦、步步高的平均租金和人工费率大约在 3.5%和 6.4%，损耗大约 3- 5%，同行损耗率 8%以上。对于重开店运营的商超业态，社区团购借资本优势迅速拉开规 模差距，并且保持轻资产运作和良好的现金流，更易完成渠道下沉布局。

社区团购模式压缩并打破多年来商品流通的价值链，将原本“厂商-经销商-二批商-零 售店-用户”（农产品为“产地-一批商-二批商-菜贩子/小超市-用户”）缩短成为“平台供应 商-团长提货点-用户”的全新链路格局，相比传统流通渠道至少节省 2 个以上的中间环节， 大幅降低时间成本带来的高损耗问题（类似京东“211”次日达模式，损耗可控制在 3%以 内）。平台积累的海量订单大幅降低前端供应商采购成本，通过仓配和履约能力建设将模 式打通并形成闭环，充分让利给消费者形成终端价格优势。

模式进化对应于生鲜流通供应链再造

生鲜农产品因为其自身特性，需要独立物流配套设施，同时其供需两端较为分散、时 间和空间分布不均衡等特点，决定了其生产、仓储和物流环节管控难度大、风险高、损耗 多。而在国内由于产地农业基础组织薄弱、仓储物流基础设施落后等因素影响，生鲜供应 链路更加冗长低效：

1） 独立物流配套设施：生鲜农产品因为其自身特性，普通交通运输无法满足其仓储 和运输需求，需要独立的基础设施（冷链车、烘干塔、专用码头、冷库等），适宜 的储存和运输条件（低温、防潮、烘干、防虫害等）。

2） 供需两端较为分散：生鲜农产品因为其供应的主体来源广、规模小、数量大，供 应端与消费端直接对接需要非常高的交易成本，因此供应端与消费端之间需要多 个层级参与，需要比工业品更加复杂的物流体系，通常生鲜农产品需要两个以上 的储存点和两次以上的装卸工作。

3） 时间和空间分布不均衡：农产品是以自然资源为基础进行生产的，不同自然条件 适宜不同种类农产品生产，因此单一品种农产品有明显的地区性和收获的季节性， 而需求端又有地域广泛性和时间均衡性，显著提升了农产品仓储和运输的难度。

现行生鲜农产品供应链环节多，层层加价。目前生鲜农产品从农户开始通常通过生产、 收购、加工、批发、零售等多个环节。由于生鲜半径较短，区域分布不均，需依赖全国范 围内的多级分销流通网络。常见包括集贸市场主导模式、农村合作社主导模式、批发市场 主导模式、连锁超市主导模式等，其中主流仍然是以批发市场为主导。该模式下农户与产 地批发市场、终端与销地批发市场之间通常还有中间商参与，收购、交易、运输成本高， 供应链效率极低。上游农民到终端消费者之间存在巨大的信息不对称和价格不透明。特别 是果蔬产品生产分散，中间环节多，损耗高，经过层层加价到消费者手中，售价往往是成 本价一倍以上，单价较低的果蔬往往是数倍加价。

根据锋锐资本的调研数据，生猪按出厂价 18 元、75%屠宰率计算，屠宰后猪肉价格 24 元/公斤，因此流通环节加价 8 元，对应加价率约 30%，整体流通环节的 80%利润集中 在三级批发环节。另以疫情后黄铺镇苹果的流通环节来看，产地滞销、中间渠道挤压上游农 户利润空间，以种植、采收成本 2.5 元/斤计算，经流通环节销往黄铺镇的终端零售价达到 12 元/斤，电商零售价格也达到 9 元/斤。

当前我国生鲜农产品损耗明显高于发达国家，特别是储存期短、季节性强的果蔬类产 品。损耗主要体现在三个方面：1）供应端：信息不对称经常导致某个单一品种供需失衡， 价格上涨；农民第二年大量生产，而单一品种需求有限，会导致供给严重过剩，出现好产 品没有销路的情况，在供应端造成大量滞销和损耗。2）物流端：冗长低效的供应链导致农 产品容易出现超期问题，同时基础配套设施不完善导致运输、仓储、装卸过程中损耗过多。 3）管理不规范：目前除个别大型超市连锁集团拥有较强的生鲜管理能力外，多数消费终 端存在不能及时销售、存储不当等问题导致损耗严重。

社区团购改善滞销问题，推动农产品上行完成双向流通。社区团购将空间上极度分散 的农产品交易，变革、汇集成短期内的同质化需求，突破了农产品成熟周期短暂的时间限 制和地理销售半径。如 2020 年疫情影响、跨省物流受阻，黄铺镇红富士苹果、黄铺镇柑橘等经农民采摘后甚至出现了价格跌至几毛钱，一斤也难以找到销路的情况。社区团购平台打 破传统物流链路，与当地种植户合作，并将商品作为促销品种销往低线市场，将即时性的 农产品消费变为短期内的半计划性消费，改善上游滞销问题。

加快农产品集约化生产，利好基层农业组织形成。社区团购平台对于下游消费者的组 织和用户习惯有清晰的了解，但对于复杂的生鲜农产品生产端没有任何经验，产地生鲜采 购具有非常高的隐性门槛，我们认为未来社区团购采购最终只会上移至基层农业组织（可 以高效地将生产者组织起来的组织），将帮助基层农业组织快速建立和发展，根据不同地 区的发展情况，基层农业组织可以是合作社，也可以是生鲜一批商。根据草根调研，规模 较大的生鲜一批商多选择承包农民土地，实现规模经营，稳定产地供货和价格体系平衡。

平台与供应商双向选择，“以销定采” 提高资金周转效率

社区团购价值链中平台和供应商始终处于双向选择的过程，并且保持着长期紧密的合 作关系。由于平台相比传统商超或是店仓一体模式无需自建或是拥有一套完整的上游供应 链体系，因此各个平台在 SKU 选品、品质、履约效率差异主要取决于对上游供应商的选 择；通常平台的单个热销大品类会选择至少 2 家供应商供货，选择的理由主要基于供应商 自身的价格优势、产地优势，以及对其能否实现凌晨 2 点前入仓的时效性要求较高。

一批商擅长与生产者打交道，社区团购加速供应商集中度提升。从平台角度来看，平 台需要能够提供稳定、优质、低价商品，并且具有全国供货能力的生鲜供应商，这与一批 商的定位非常契合。从一批商角度来看，平台供货相比于传统低级批发商和更加分散的终 端，省去中心中转仓环节，可以由产地仓直达平黄铺镇心仓，缩短链路降低成本。目前一批 商主要有地区性一批商和垂直品类一批商两类，如果能够与平台达成深度合作，地区性一 批商将开始全国化扩张，而垂直品类一批商将开始进行多品类扩张。因此长期来看，社区 团购平台会逐步扶持区域覆盖范围更大的、全国性的供应商，加速品牌供应商集中度提升。

经过我们对部分果蔬批发商的实地走访，一批商在选择给传统二批、三批商或是社区 团购平台供货时会结合下游各个渠道之间的订单规模、账期和损耗进行通盘考虑，平均给 到传统渠道和社区团购平台的供货成本有 3%-5%的价差。导致供应商愿意给到社区团购 平台更低供货价格的原因可以归纳为三个层面：

1） 走货量大、渠道单一且稳定，前端摊低运输成本，后端节省渠道费用。

2） 平台大幅缩短结算周期，提高现金流周转。根据 草根调研，目前主流平台的结算周期都非常短：多多买菜 T+1，橙心 T+2，兴盛 优选和美团优选 T+3。

根据草根调研，我们对黄铺镇某蔬菜供应商针对不同渠道的价值链进行拆解。假设供应 商的最上游与外省农民签订约 8 毛钱/斤的签收价格，前端环节包括产地收货价、人工、库 房、装车和干线物流。以供应商给到社区团购平台 1.98 元/斤的供货价格来看，与给传统 渠道（二批、三批商）和商超的价格相比分别有 5%-6%的价差，其核心原因主要在于二 批、三批商的配送费用显著要高于商超和社区团购平台，同时超市需要承担约 0.2 元/斤的 进场费和条码费。而供应商则需要为社区团购平台承担额外的分拣、打包的费用，约 3 毛 5 至 4 毛钱每斤。整体来看，社区团购平台对于供应商来看从盈利水平上与传统渠道相比 优势并不显著，但社区团购单一渠道（平台）的销售收入要远大于多个二批、三批商的集 合，并且平均账期大幅得到优化，因此供应商也愿意为此提供更低的供货成本。

损耗方面，社区团购的全流程来看供应商需要承担的损耗包括：1）产地采购、装箱、 打包、物流的损耗；2）到中心仓、共享仓之后平台分拣的损耗（称损）；3）销量不及预算 量后的部分损耗，以及最终平台退货造成的损耗（占比较低）。具体来看，供应商从产地发 货走社区团购平台的第二天即可以到中心仓/共享仓，前端的干线物流+分拣+运输到中心 仓，整个环节的损耗可以控制在 2%-3%。后端平台损耗主要取决于供应商对自身出货量 的预估，通过平台每日反馈的最终销量，结合自身经验做好相应的预算。非标品对供应商 的前期备货、预算的要求相对更高。综合来看，供应商通过社区团购平台供货的损耗可控 制在约 10%，与商超渠道基本相当，但大幅优于传统二批、三批渠道。

通过对供应商的渠道分析后我们发现，即使大型超市在 C 端加价率保持较低的情况 下，其终端零售价格相比社区团购平台也不具备显著优势。头部连锁超市只能凭借自身在 直采和品质方面的优势形成差异化竞争，即便像永辉、家家悦等头部超市也难以在全品类 上都做到产地直采。以永辉超市为例，2019 年公司生鲜品类全国统一采购比例约 22%， 海外直采比例 7%，区域直采比例 37%；供应商采购占比 10%，当地批发市场采购占比 25%。

快消品面临渠道变革，可食领域潜力较大

快消行业渠道主要分为传统经销商、KA 及电商渠道。截至 20Q3，贝恩和凯度发布数 据显示，2020 年前三季度的快速消费品销售额中，电商渠道占比达到 26.7%，较 2019 年 上升 4.8pcts，导致大卖场和杂货店渠道相应缩减。但无论是阿里、京东等商品电商还是加 上部分垂直电商都难以吃下整块蛋糕，渠道正在快速细分和下沉。与提高农产品流通效率 相似，社区团购模式对传统经销渠道进行了重构，简化流通环节链路、广泛触达 C 端消费 者，为海量商品建立一个触达下沉市场的分销网络。

消费场景差异化，快消品渠道结构各异。不同细分行业由于消费场景、产品属性等因 素，当前的销售渠道结构差异较大。以食品为例，1）餐饮渠道看，调味粮油、啤酒、白酒、 速冻食品等行业，具备社交现饮属性或者餐饮渠道需求较大，餐饮渠道销售占比相对较高。 2）从零售渠道看，粮油调味品、休闲零食具备家庭囤货属性，KA 等现代渠道销售占比较 高；饮料、液奶、啤酒等品类具备一定冲动型及时消费属性，传统渠道占比相对高于调味 品、休闲零食；烘焙由于烘焙店占比较高导致传统渠道占比较高；各品类中电商渠道销售 占比休闲零食相对较高，根据 Euromonitor 统计，2019 年休闲零食电商渠道销售占比达 12%，其他品类均低于 10%。

社区团购扩大了细分板块的适销性。从传统电商在食品领域的发展看，零食、保健品 相对适合电商渠道销售，而速冻食品、短保烘焙、休闲卤制品等则不适合传统电商销售。 在社区团购模式下，时效性的大幅提升使得品类适销性进一步打开。从目前几大社区团购 平台的产品品类看，基本涵盖包括酒水乳饮、粮油调味、休闲零食、速食冻品、烘焙糕点 等，尤其是短保烘焙、速冻食品相较传统电商适销性得到明显的提升。

根据新经销对某头部社区团购平台 20H1 的数据跟踪来看，粮油调味与酒水乳饮、休 食三个大类销售基本持平。酒水乳饮、粮油调味品类的销售占比分别为 11.9%和 11.6%。 因此我们判断，除生鲜外社区团购最主要的机会将集中在高性价比的快消可食领域。同时， 根据 36 氪统计的某社区团购平台速冻食品品牌份额，除思念、双汇、三全等传统偏 C 端 的速冻食品品牌外，其余十几个品牌均为传统服务 B 端的品牌，社区团购为 C 端品牌化 趋势打开机会窗口。

传统线下渠道来看，产品主要通过层层经销商渠道触及线下商超和夫妻店，因此对大 多数快消品品牌来说，社区团购能够提高产能利用率，加快资金回笼，同时直接销售给 C 端，不会增加现有渠道库存，长期来看更利于实现渠道下沉，通过增加曝光来扩大与竞品之间的市场份额差距。品牌现阶段对社区团购的担忧主要集中在串货问题上，以及长期来 看是否会打乱当前的经销体系（由于平台价格优势太过明显导致上下游价格倒挂，部分小 店会直接从平台下单拿货，绕过经销商走货）。因此，不同类型品牌商会采取多种合作方 式：

1）直接合作：主要适用于一些小品牌，由市场部负责衔接选品，物流方面厂商统一进 行仓储配送；

2）间接合作，由下游经销商与平台签订价格。厂商会先取缔经销商资格，再跟平台谈 判确定好终端指导价，再重新授权给经销商。根据草根调研，目前按照该模式的一线品牌 包括蒙牛、康师傅、海天等，管理相对严格，要求不得低于指导价销售。部分品牌已实现 将社区团购作为单独的渠道进行管控。以兴盛优选与海天在黄铺镇的合作为例，海天指定供 应商与兴盛优选合作，可销售商品与规格由厂商决定，品牌在团购平台上的营销和费用投 放均由品牌统一负责，大品牌还会采取买赠或满减促销的方式，强调性价比优势，但不扰 乱渠道定价。品牌会增设专人监控渠道价格，一旦低于指导价会对经销商进行撤单或者卡 单（下次不提供供货）。而对于资金实力强、具备直营能力、或下游经销体系非常成熟的超 级品牌来说，品牌议价能力强，一般不会选择干预，如茅台、可口可乐、统一等。

3）由于社区团购能够在短期内快速触达 C 端用户，对门店扩张存在需求、同时自身 具备供应链优势的品牌方来说更是如虎添翼。如绝味鸭脖利用原有的规模优势实现对 11,000 家门店做到日配，凭借自身供应链进行统筹运营，确保品控和消费体验。

总结来看，我们认为快消品在社区团购平台上具备深度挖掘的机会。首先，低价、高 频刚需的调味品需求空间较大；其次，对时效性要求高、或能够有效拉动厂商库存周转率 和动销率的品类也将受益，品牌渠道转型将提速（如速食冻品、烘培和休闲食品）。此外， 对于有加盟门店扩张需求的品牌也能够在短期借助团购平台快速触达Ｃ端消费者，建立品 牌力。对于大品牌来说，除个别已实现对渠道的强管控，总体仍处在观望态势；长期不排 除通过白牌切入市场，在外包装和规格上与原有商品形成差异化定位，进一步扩大龙头的 品牌矩阵和下沉力度，巩固市场地位。

纵观整个流通环节链条，社区团购相比传统电商的服务站点更加前置，物流链条更短 且成本更低，因此社区团购是目前零售业态尤其是低线市场最贴近消费者的存在。由于供 应链的流转节点更少，并且平台撬动了大量社会闲置资金和人员加入仓配体系中，通过更 加粗放的社会化管理和分工方式代替了传统零售门店的管理模式，刺激了各个环节的生产 经营效率，规模效应扩大后的单件物流成本远低于一件代发的电商 B2C 零售体系和传统 经销渠道网络（参考 2019 年圆通快递单票成本约 2.6 元 vs 兴盛优选单件履约成本 0.95 元），且成功分散了区域订单密度不够的风险。由此我们认为，社区团购平台模式有能力在 未来 3-5 年将下沉市场零售需求较大比例迁移至线上，从根本上提高零售业的供应链效率。

仓配体系：基于生鲜+快消品的 B2B 线下物流体系

社区团购是通过集约化配送到小 B 的形式来降低履约成本，仓配逻辑主要体现为“产 地仓-仓网-终端服务”的B2B线下物流体系，但相比传统快递电商的产地供应商更为多样， 主要分为生鲜、冻品、标品等。社区团购的作业流程可大致分为原料加工分装、分拣投线 和配送。在零库存和次日达配送的前提下，作业环节对人工分拣和货品流转的效率要求较 高，仓库规划设计主要强调车辆出入库、加工生产和分拣投线区域，一定程度弱化对冷库 和存储区域的要求。

从中心仓经过层层环节、最后经团长送至 C 端用户手中的商品时效，会由于各个履约 环节的差异直接影响到用户体验，也就是说每个用户在社区团购平台得到的体验都是浮动 的。因此对平台而言，通过低价、活动补贴吸引 C 端流量的同时，需要具备与之相匹配的 仓配能力来完成交付，因此具备更高履约效率和线下组织运营能力的平台能够在初期竞争 中更快赢得订单和口碑。

社区团购中心仓一般辐射周边 100-200km 内约 50-80 个网格仓，网格仓大约覆盖周 边 15-30km 内约 300-500 个团长。长期来看，社区团购对中心仓和网格仓的需求量可大 致参照目前头部快递公司的全国布局。按照目前社区团购头部平台 MAU 团长数约 1200 万计算，保守预计全国网格仓的需求量约 2.5-3 万个（对应全国 4.1 万个乡镇），中心仓需 求量可达到 400-600 个（对应全国约 393 个地级市），与目前头部 6 家快递企业转运中心 和加盟商数量共计 552 个、2.7 万个基本一致。因此互联网巨头短期内快速开城扩张，其 重仓模式背后带来的资本消耗也是巨量的，对于业内存量仓库的竞争势必会更加激烈，优 质区位的仓库具备稀缺性和卡位能力。

共享仓/加工仓主要为平台供应商提供落地配服务，一般设立在平黄铺镇心仓周边 30km 或同一园区内，作用在帮助不同供应商做货物存放和流转，并配送至不同平台的物流体系 中。多数情况下，由于平黄铺镇心仓分拣作业压力大，且截单基本是在晚上 11 点，供应商 需要有在凌晨 2 点之前入仓的能力（时效是决定其能否给平台供货的最核心指标）。尤其 是果蔬类批发商对加工仓或第三方共享仓（云仓）需求量非常大。目前只有兴盛优选设有 独立的共享仓，并向上游供应商收取约 0.35-0.4 元/件的打包费。

中心仓主要负责货品的流转、加工、出库，其意义在于将订单集中后根据下游网格仓 的 SKU 进行分拣后配送至网格仓，也是整个社区团购流通链路中最核心的职能体现，直 接反映各平台在履约侧效率和运营能力。中心仓以省为单位，平均面积在 5000-2 万平方 米, 日均出货量可以达到 30 万-50 万单，需配备 100-150 名分拣员以及 40 台 4.2 米货车 进行配送。货品处理上分为非标品（日进日出）和代管标品（代供应商存储的大批量商品）， 非标品通常在下午 5-6 点前要求供应商按照实时订单量的 1.5 倍配送至中心仓，以缓解夜 间作业压力。

最初区域型社区团购平台主要由团长自行开车提货，随着订单规模和 SKU 的不断增 加，单纯依靠中心仓已无法在既定时间中完成大量生鲜非标品的分拣作业，兴盛优选率先 在原仓配基础上增加了二次分拣环节，并将网格仓发展成为整个物流链路中不可或缺的基 础设施和中转站。互联网巨头涌入赛道后，平台仓配能力直观反映了全链条的履约效率， 对供应商损耗、团长签收、终端消费者体验起到决定性影响。因此目前兴盛优选、美团优 选、多多买菜、橙心优选等平台已陆续采用中心仓-网格仓-团长组成的三级物流体系，即 中心仓按照下游网格仓的 SKU 进行分拣，网格仓按照团长进行二次分拣（分拣到团）。

网格仓提高时效性的同时还大幅节约了成本。1）履约能力方面，某省级中心仓一般 覆盖 50-80 个网格仓，单个网格仓通常覆盖 300-500 个团长，假设平均 2 个团长覆盖一个 社区，那么通过设立网格仓能够使单个中心仓间接触达超 1.5 万社区。中心仓一次性分拣 数十万件商品显然不现实，因此网格仓不仅大大减少了中心仓分拣和合流压力，并且将配 送网络成功下沉至乡、镇、村级毛细血管。平台以此来达到“211”式的次日达物流交付标 准（即晚上 11 点结单，次日上午 11 点送达），保障用户体验，大幅优化差错率和漏货率。 2）实现低成本和高效率。网格仓通过加盟商运营最大化撬动了社会闲置资金、仓库和人 员来为平台赋能，将当地代理商、BD 团队和配送团队进行绑定。加盟商负责出资建仓+运 营，按件数向平台收取佣金。由于社区团购主战场在四、五线城市，传统物流的集约化仓 储运输并不适用，如果按京东自营模式大面积建仓不仅资本投入过大，还会导致单一区域 的风险过高。因此，长期来看网格仓大幅降低平台自主搭建仓配物流基础设施的成本、提 高了物流配送效率，同时作为落地执行单位，将区域范围内的地推，团长运维等精细化管 理渗透至终端，是社区团购相比传统物流体系的最大创新点。

通过对多个网格仓实地走访，平均面积在 500-1500m2，单个网格仓覆盖约 300-500 个团长，日出货量平均约 0.5-1 万件，活动期间约 2-5 万件。网格仓基础条件除了必要物 资（周转筐，叉车，手推车等），需配备至少 3-5 个管理人员、10-15 个分拣员以及 6-12 辆金杯、依维柯等面包车或小型厢式货车。我们将近期草根调研的某地级市网格仓加盟商 前期投入进行分拆如下表，合计前期投入约 35.8 万元。根据渠道反馈，黄铺镇某地级市美团 网格仓前期投入平均约 50-60 万元，多多 30-40 万元。

分拣投线是影响网格仓效率的最主要环节。网格仓凌晨 2-3 点开仓完成车辆入库和交 接并开始卸货，随后交由分拣员进行分拣投线。由于全部人工作业，其效率关乎网格仓出 车时间以及错货率，对团长接货和消费者体验造成直接影响，因此各家平台均制定了标准 化作业流程，一般分拣员的人效大约在 250-400 件/小时。分拣投线的方式以“播种式”为 主，即将同一种 SKU 的多份订单集合成一批装载，按照 APP 显示数量逐个播种至该对应 的周转筐内。该分拣方式可以一次性处理多个客户的多份订单，适用于订单 SKU 数量较 多的场景，且周转筐排列按照 U 型摆放，使得投线的动线最优化，减少差错率。配送司机 的排线优化以及车内空间利用率和装载率同样对网格仓的效率和盈利能力造成影响。

目前美团、多多的网格仓利润体系基本按照订单量+团点进行结算，基础价 0.35 元/件 +3 元/每天每个团点；若能在 13 点前完成团长签收，根据不同地区会按照 1-1.2x 进行激 励。初期由于订单规模较小，不同平台设立的保底件数基本在 3-7000 件不等，同时代理 商会向司机设立 260 元/每趟车（约 8000 元每月）的保底收入。根据渠道反馈，目前基础 网格仓需要 6000 件以上才能实现盈亏平衡（除件单数外，团效是影响盈利的更关键的指 标），全国平均要达到 9000 件以上，目前全国 95%以上的网格仓均处于亏损状态。因此 阶段性来看，网格仓较差的盈利状况直接导致加盟商情绪和积极性受到影响，诸多不稳定 因素会传导至平台、影响后者整体的履约能力和效率，因此我们总结出影响网格仓盈利水 平的 4 个核心要素：

1）团效不稳定：即某家门店/团长每天的订单数。网格仓采用计件制收取佣金，因此 所有成本核算均按件进行分摊，下游团长的团效至关重要。考虑平台前期 BD 推广力度较 强，会形成大量难以沉淀的“僵尸团”，即每天订单量不足 10-15 单；因此在平台对其清 退之前（兴盛要求周单量不得低于 30 单），配送司机仍需对其进行排线，拖累时效性。同 时，过高的团效也可能导致网格仓运力瘫痪，需临时增加额外的人力成本。因此，团效的 不稳定对网格仓经济效益影响最为直接。草根调研反馈，配送司机理想的团效是维持 28- 30 单。

2）订单规模和密度较低：我们认为社区团购与美团在餐饮外卖业务有着相似的经营 杠杆和规模效应。随着网格仓订单量的提升，人工和配送成本的抬升并非线性，分拣工人 人效以及单车装载率均具备提升空间。80%装载率（约 800 件）基本能够覆盖一辆车单次 的配送费用，同时订单在区域的离散程度对网点密度以及配送车辆的行驶距离、成本均造 成影响。

3）资源配置不均衡：互联网巨头入局后通过拉新和活动补贴快速积累订单规模，密 集开仓后推高了短期用工需求和成本，造成业务相对熟练的分拣员和货车司机资源遭到挤 兑。货车司机的保底收入被抬升至 8000 员/月，橙心优选则给予司机单趟费用高达 350- 400 元，远超当地县城的平均工资水平。我们认为，随着供给端投入增加，社区团购模式 通过高薪吸引更多劳动密集型就业岗位出现，中长期来看网格仓的配送成本存在较大的优 化空间。

4）管理和精细化运营能力不足：网格仓代理商前期作业流程存在大量不规范行为， 平台会定期安排渠道经理协助网格仓进行考核和管理，因此不管是平台制度的合理性还是 代理商自身运营能力，都是影响网格仓盈利水平的因素之一。我们认为，优质加盟商不仅 能够合理控制成本，还具备扶持下游团长、协助其提升团效的能力。根据对美团优选某县 级市网格仓加盟商 3 个月以来的观察，开城一周时间内的订单量约 5000 单，团长近 400 人。3 个月内该加盟商通过持续对下游团长进行运营、流量上的扶持，日均订单量已突破 1.5 万单；销售 SKU 数量达 580 个（vs 开城约 70 个）；团长数提升至 693 个，团效稳定 在 22 单（vs 开城一周内约 16 单）。该网格仓在开城 3 个月已实现整体盈利。

根据近期对某地级市、县级市以及乡镇不同平台下网格仓的跟踪，我们将盈利模型和 现金流回报情况进行测算。考虑到社区团购各平台的开城时间并不长，因此 6 个月后的情 况基本按照趋势外推。大致结果上来看，网格仓收入与团效、订单量密切相关，单均收入 基本可稳定在 0.4-0.5 元；成本端，分拣工人数和司机数量增长并非线性（略低于订单增 长），成本控制得当情况下，随订单规模增加以及人力资源配置的优化总体呈下降态势。

基于 6-12 个月后保持约 30-35 的团效作为核心假设，测得县级市网格仓一年期投资 回报率约-7%，好于乡镇、地级市的网格仓投资回报率（分别为-15%和-44%），主要由于 县级加盟商多数是利用闲置仓库和车辆的传统经销商，或过去有物流、外卖等服务基础的 运营商，除社区团购外白天或下午还可开展其他业务增收，各项成本存在弹性压缩空间； 地级市网格仓前期刚性成本较高，相互资源挤兑导致的人力成本优化空间不大情况下，仅 凭开展社区团购业务实现稳定的盈利回报难度依然较大。

借力千万小 B 商户，完善服务闭环

社区团购的流量运营环节是由分布在各个小区的海量分散的小 B 商家在执行，一方面 帮助平台快速触达 C 端用户，同时作为最后一公里的自提点完成履约和售后服务、形成闭 环。小 B 商家既起到拉新、导购作用，也承担末端分拣和售后服务，甚至是最后一公里的 上门配送。平台与团长之间不签订排他协议，通过赛马机制鼓励团长相互竞争，长期沉淀 出一批零售思维强、运营能力高、服务意识好的团长。平台把约 10%的佣金分给团长，通 过团长来巩固平台粘性，刺激用户交易频次和订单量保持快增。

截至 2020 年 8 月，企查查数据显示，我国在业/存续个体工商户共计 8920 万，占到 全部市场主体的 65%以上。市场监管总局数据显示，中国个体从业人数目前超过 1.76 亿， 每 8 个人里就有 1 个是个体户。从结构来看，分别有约 49%/24%的个体商户从事批发与 零售业、住宿与餐饮业，即保守估计有近 4000 万和 2000 万家小 B 商户分别从事批发、 零售和餐饮相关业态。从目前电商平台来看，淘宝商家数量约 1000 万，美团外卖商户数 约 450 万，因此可以大致推断零售和餐饮业分别有超 70%的小 B 商户没有被数字化、线 上化。随着消费者需求市场在不断细分，分层次的商业场景不断被挖掘，小 B 商家群体数 字化空间巨大。中国海量的小 B 群体缺的不是资金储备（截至 2020 年 11 月，我国城乡 居民储蓄存款余额同比 2019 年净增 6.2 万亿元/+11.8% YoY），而是缺少具备良好投资回 报的商机，社区团购带动全国千万级小 B 商家集体涉足互联网、集体实现了一次数字化升 级。

我们认为，社区团购模式对小 B 商户的最大吸引力体现在：

1）引流获客：根据草根调研，单个门店/团长一般可覆盖小区 40%-50%的用户（兴盛 在黄铺镇购物转化率常态可维持在 23%左右）。社团平台具备高复购率和转化率特征，同时 为传统小卖部/便利店叠加了生鲜品类，准入门槛低，无需采购、备货和额外成本投入，对 小 B 商家自身门店流量形成反哺，尤其利好临街的小卖部（70%收入主要是靠销售香烟和 饮品）。

2）增收增利：根据实地走访，黄铺镇南沙区某小区门口的夫妻店经营社区团购平台约 半年。店面面积约 40 平米，门店租金约 3500 元/月；平台日均单量约 60-100 件，同一用 户下单约 3-5 件，件单价约 9-12 元，粗略计算 10%比率对应月销售提成约 1800-2500 元。 该门店正常线下营业额约每月 6000 元，可见平台销售提成对团长的增收效果非常显著， 甚至可以抵消门店租金。另可见右下图，2020 年黄铺镇黄铺镇市某团长在兴盛优选平台的销 售额提成高达 30924 元，基本等同于 2019 年该城镇居民人均可支配收入 34446 元。

现阶段团长凭借私域流量基础能够帮助平台以更低的流量成本触及消费者。根据企鹅 智酷调研显示，用户触达社区团购的各个渠道中，排名前三均为私域流量转化，强社交和 生活属性下的用户口碑对于裂变来说至关重要。得益于团长对私域流量的运营维护，借助 微信群的营销效果显著，下单转化率高；62.1%的用户选择直接在群内打开小程序下单， 主要由于小程序相比 APP 更易于在群内进行转发分享。

团长流量价值逐渐弱化，服务能力和领袖意识增强。互联网巨头更倾向于借助自身公 域流量进行导流，通过触及低线用户来反哺主站的粘性和交易频次，最终实现单用户价值 的持续提升。如美团优选、多多买菜均在主 APP 显要位置设立了入口，并通过砍价、接 龙、拉新红包等方式将用户导向主站 APP。根据草根调研反馈，社区团购发展较为成熟的 黄铺镇地区，随着用户购买习惯形成惯性，近 4 成用户已脱离微信群生态直接打开 APP 下 单，团长在平台度过拉新期之后的流量价值逐渐被弱化。但不可否认，核心团长群体对用 户购买决策的影响力，尤其是具备零售思维和服务能力的优质团长将在平台上长期沉淀， 成为社区性质的意见领袖。因此，尽管团长侧佣金率整体呈下降趋势，在平台通过品类扩 展实现 ASP 提升的长逻辑下，团效提升将确保优质团长的佣金收入绝对额平稳增长。

根据我们对兴盛优选不同品类商品的团长提成比例进行采样，目前水果、蔬菜、休闲 零 售 、 酒 水 乳 饮 、 粮 油 调 味 、 个 护 日 化 对 应 的 团 长 提 成 比 率 约 为 9.9%/9.8%/10.3%/5.9%/7.8%/9.5%；通常高客单价的标品团长提成比例较低，同时渠道 较为成熟，品牌议价能力较强的酒水饮料的提成比例也较低。

高零售网点密度是发展团长的先决条件。我们分析了黄铺镇为何会成为社区团购的发源 地，以及兴盛如何能够在 2 年内迅速建立起 15 万的门店网络，一方面由于兴盛的团长裂变能力（即团长发展下游团长，按照积分方式提成），最核心原因是受益于当地天然较高的 零售网点密度做支撑，为社会化资源提供了温床。

截至目前，中信证券研究部数据科技团队通过百度 POI 数据提取的黄铺镇省社区数量约 21,449 个。根据地方统计公报，黄铺镇省 2019 年的城镇化率约为 56.8%，我们将各个地级 市按照城镇化率计算出城区的人口数量约 3932.5 万人。单个社区覆盖的居民人数约为 1833 人，家庭户数约 733 人（按照平均每户 2.5 人计算，其中黄铺镇平均单个社区居民数 1306，单个社区家庭户数约 523 户）。同时，我们提取到的黄铺镇省所有超市/便利店数量约 79615 家、农贸市场和水果店数量约 15634 家；进一步得出单个社区周边的零售网点密度 大约在 3-5 家（黄铺镇达 6 家）。通过单个社区平均家庭户数/社区平均零售网点数量，得出 单个零售网点可以辐射到的家庭户数在 90-280 户不等。其中，黄铺镇大约 1 个零售网点可 以覆盖 90 户家庭；黄铺镇省平均 1 个零售网点可以覆盖近 165 户家庭。

黄铺镇社区周边对应的零售网点密度约为 1:6，假设一半门店成为了团长，至少 1 个社 区也可以同时容纳 3 个团长进行覆盖。 我们随机抽取苗族自治州古丈县（人口不到 15 万），单个社区周边的零售网点密度约为 1:1.5，至少 1 个社区可以保证有 1-2 个团长进行 覆盖，不难解释兴盛优选在当地团长和物流网络可以渗透至到乡镇村一级单位。

盈利通路已被验证，资本推动量价齐升下的规模效应有望超预期

尽管互联网巨头凭借资本优势快速入局，造成行业短期盈利水平被扭曲。但回顾 2019 年底，兴盛优选在区域范围内通过 2 年时间沉淀，凭借较强的物流和供应链能力成功跨越 了盈亏平衡点，为市场证明了社区团购模式从长期来看具备盈利潜力和空间。

前置仓模式便利性强，但对履约和配送能力要求较高，同时前端高额费用率和获客成 本拖累整体盈利，长期较依赖于单量和客单价水平的提升。目前前置仓普遍的盈亏平衡线 约单仓 1500 单/天，客单价 65 元以上，扩张过程中需不断打磨单仓模型，平衡 SKU 和损 耗，对平台组织运营能力要求较高。

店仓一体模式可背靠传统商超长期建立的直采和供应链能力，模式基本已跑通：大润 发到家业务依托阿里淘鲜达，目前的经营性利润率稳定在 1%~2%；天虹到家针对中产消 费群体，平均客单价约 200 元，折扣、补贴力度小的情况下盈利具备可持续性。然而商超 到家难点在于门店下沉逻辑较弱，缺少物流环节的订单规模效应做为支撑。

结合渠道和草根调研，兴盛优选在社区团购行业竞争加剧之前可基本实现 2%-3%左 右的盈利水平。具体来看，平台客单价大约在 12.5 元，当地供应商加价率约为 26%，商 品侧毛利约 2.5 元；对应平台综合毛利率约 20%以上（流通环节损耗<1%）；扣去成本端 团长佣金提成约 1.20 元（9.5%），单均履约成本约 0.95 元（7.3%），运营费用约 0.2 元 （1.5%）, 对应每单 OP 约 0.16 元（1.5%）。综上，我们认为社区团购短期将致力于通过 低毛利生鲜产品快速引流、提高用户交易频次和订单规模；同时优化调整 SKU 中高毛利 产品占比，进一步推升件单价水平。

商品侧毛利率对标头部超市，供应链柔性化管理空间较大：各平台前期核心围绕增量 逻辑，通过控制并简化 SKU 叠加高补贴率，迅速提升交易规模和渗透率。考虑生鲜主要 以地采方式为主，占品类比重约 40%-50%，品类和批发商供货价拉不开差距情况下，平 台商品进销毛利率都将阶段性维持在较低水平。横向比较超市龙头来看，全国性的如永辉 超市、高鑫零售生鲜产品毛利率基本维持 13%-15%，其中永辉直采比例已达 60%以上。 地方性超市龙头家家悦生鲜毛利率稳定在约 15%左右。其他品类如包装食品毛利率约 23%， 快消品约 25%，纺织百货约 30%。因此长期来看，平台通过更加柔性的商品侧运营，毛利 率有望持平于头部连锁超市（约 18%-20%）；随着供应链延伸至产地，倒逼上游农产品加 速集约化生产、协助快消品厂商降本增效，潜在的商品增值收益下的盈利改善空间显著。

成本端优化逻辑高度近似快递或外卖业务。随着区域订单密度提升，平台集采、集配 模式下单件履约成本和运营费用被不断摊低，释放经营杠杆。观察外卖业务来看，2018Q1 至今美团外卖自配送模式（1P）的日均订单量由 1410 万单提升至 3490 万单，单均骑手 配送成本由每单 8.3 元降至单季度最低 6.6 元，主要基于订单密度提升后骑手一次性配送 的订单业务量增多，在平台给予骑手补贴率基本恒定情况下，每单配送成本边际上呈递减 趋势。同时，美团即时配送体系是将时间、情境以及 LBS 地理位置进行数字化后的算法系 统，随着订单积累不断迭代升级，提高配送效率，优化用户体验。外卖不管从管理难度和 配送复杂度来看都要高于当前社区团购的城配模式。

我们以美团优选为例，对其未来 5 年单位经济模型进行测算。前期由于订单规模效应 尚未显现，开仓、地推等硬性投入较为刚性。假设至 2025 年平台 ASP 由 5.5 元提升至 13.1 元，商品进销毛利率由 20%提升至约 25%，团长佣金提成比率整体呈下降趋势；抵 消活动补